本文來自：固收彬法
【天風研究】 孫彬彬/譚逸鳴（聯(lián)系人）
摘要：
截至2021年4月30日，全部A股2020年年報以及2021年一季報基本披露完畢。從A股年報和一季度報來看，哪些行業(yè)2020年受疫情影響明顯？走出疫情，又有哪些行業(yè)業(yè)績明顯改善？
整體來看，2020年，營業(yè)收入下滑的上市公司占比超過40%，其中下滑幅度超過10%的公司數(shù)量明顯高于往年；歸母凈利潤下滑的公司占比亦有所增加，下滑幅度同去年基本一致。分企業(yè)屬性看，央企業(yè)績有所改善，地方國企和民企業(yè)績下滑占比較2019年進一步提高。分行業(yè)看，超過3/4的行業(yè)業(yè)績下滑情況較2019年增加，休閑服務、商業(yè)貿(mào)易等行業(yè)業(yè)績下滑更為明顯。
分季度看，疫情影響減弱下，上市公司業(yè)績逐漸得到改善；其中，央企業(yè)績邊際改善情況整體好于地方國企和民企。結(jié)合現(xiàn)金流來看，走出疫情，上市公司的現(xiàn)金流狀況也在持續(xù)改善（央企經(jīng)營性現(xiàn)金流狀況改善更加明顯，地方國企2021年一季度表現(xiàn)亮眼）。分行業(yè)看，多數(shù)行業(yè)整體業(yè)績也在改善，但結(jié)構(gòu)上有所分化。
重點關(guān)注存量產(chǎn)業(yè)債規(guī)模占比較高、2020年業(yè)績出現(xiàn)大比例下滑的行業(yè)業(yè)績變動原因（其中，采掘、鋼鐵等行業(yè)中有存量債主體的業(yè)績表現(xiàn)整體弱于無存量債主體）：
商業(yè)貿(mào)易：一方面受新冠肺炎疫情影響：1）公司旗下門店、商場、超市等被迫關(guān)閉、或暫停營業(yè)、或客流量大幅減少而導致公司銷售收入減少；2）公司對商戶實施減免租金等優(yōu)惠政策，租金收入減少；3）公司實施疫情防控措施等導致相關(guān)費用增加。另一個方面，也有消費增速持續(xù)放緩、行業(yè)競爭加劇、線上銷售分流等的因素導致的傳統(tǒng)線下零售增長乏力的原因。
采掘：1）下游企業(yè)復工復產(chǎn)延遲、開工不足、物流受限，使得需求減少，進而導致業(yè)務量減少；2）多重復雜因素影響下，主要產(chǎn)品價格下跌，侵蝕利潤；3）去產(chǎn)能獎補資金收入是采掘類公司營收的重要補充，明顯減少等。
房地產(chǎn)：1）部分房地產(chǎn)項目銷售不及預期，或是工程進度緩慢，項目延期，結(jié)算收入減少，或是部分房地產(chǎn)企業(yè)為提高銷售量、加快銷售回款，進行降價及其他促銷活動；2）受項目結(jié)轉(zhuǎn)周期的影響，主要在建項目尚未具備結(jié)轉(zhuǎn)收入條件，導致結(jié)轉(zhuǎn)銷售收入同比減少；3）部分房地產(chǎn)企業(yè)對商業(yè)項目減免租金等政策使得租金收入下降；4）有息負債形成的財務費用較去年同期有所增加。
交通運輸：1）受疫情及疫情期間高速公路免費政策影響，公司通行費收入減少；2）旅客出行需求和意愿大幅降低；3）疫情管控下，部分線路被要求停運。
建筑裝飾：1）公司及公司上下游企業(yè)延遲復工復產(chǎn)，導致公司已經(jīng)承接的業(yè)務開工率低；2）疫情的不利預期對公司新業(yè)務拓展和承接造成了較大的影響；3）客戶回款速度減慢，致使應收款賬齡整體提升，對應計提減值損失增加。
上市公司年報和一季報表現(xiàn)如何？
截至2021年4月30日，全部A股2020年年報以及2021年一季報基本披露完畢。從A股年報和一季度報來看，哪些行業(yè)2020年受疫情影響明顯？走出疫情，又有哪些行業(yè)業(yè)績明顯改善？本篇報告對A股上市公司2020年年報及2021年一季度報做一個整體梳理。
1、2020年上市公司業(yè)績表現(xiàn)如何？
2020年，營業(yè)收入下滑的上市公司占比超過40%，其中下滑幅度超過10%的公司數(shù)量明顯高于往年。2017年-2020年，營業(yè)收入下滑的上市公司分別有645家、964家、1318家和1729家，占A股上市公司比重分別為15%、22%、31%和40%。具體來看，營收下滑在10%以內(nèi)的公司數(shù)量同2019年基本持平，但下滑超過10%的公司數(shù)量及占比明顯高于往年。
歸母凈利潤下滑的公司占比亦有所增加，下滑幅度同去年基本一致。2017年-2020年，歸母凈利潤下滑的上市公司分別有1305家、1662家、1596家和1722家，占A股上市公司比重分別為10%、17%、15%和17%，近三年占比漸趨穩(wěn)定。具體來看，2020年歸母凈利潤下滑的上市公司中，下滑幅度在10%以內(nèi)以及超過10%的公司占比基本同2019年一致。
央企業(yè)績有所改善，地方國企和民企業(yè)績下滑占比較2019年進一步提高。2020年，央企、地方國企以及民企上市公司中，業(yè)績下滑的公司數(shù)量分別為143家、337家、1242家，分別占同類企業(yè)的35%、42%、40%。相較于2019年，除央企業(yè)績有所改善外，地方國企及民企的業(yè)績下滑現(xiàn)象均進一步增加。
超過3/4的行業(yè)業(yè)績下滑情況較2019年增加，休閑服務、商業(yè)貿(mào)易等行業(yè)業(yè)績下滑更為明顯。分行業(yè)看上市公司年報，28個行業(yè)中，有22個行業(yè)2020年業(yè)績下滑公司占比超過2019年；其中，休閑服務、商業(yè)貿(mào)易、采掘等行業(yè)內(nèi)業(yè)績下滑公司占比超過50%；鋼鐵、汽車、化工等順周期行業(yè)行業(yè)業(yè)績下滑現(xiàn)象較2019年有所好轉(zhuǎn)（主要系2019年業(yè)績下滑較多）。
2、有哪些邊際改善？
分季度看，疫情影響減弱下，業(yè)績逐漸得到改善。疫情影響之下，上市公司2020年一季度業(yè)績大幅惡化：2808家（71%）上市公司營收同比下滑；2557家（65%）上市公司歸母凈利潤同比下滑。隨著疫情得到控制，2020年二季度至四季度，業(yè)績同比下滑的上市公司數(shù)量及所占比重持續(xù)減少。到2021年一季度，營收及歸母凈利潤同比下滑的上市公司僅分別為500家、815家，占比減小至20%以內(nèi)。
分屬性來看，央企業(yè)績邊際改善情況整體好于地方國企和民企。2020年二季度至2021年一季度，央企中營收同比下滑的企業(yè)占比較上一季度分別減少16、12、7、27個百分點，同期地方國企分別減少15、8、9、31個百分點，民企分別減少15、9、9、28個百分點。歸母凈利潤的變化趨勢同營收基本一致。整體來看，央企業(yè)績邊際改善要好于地方國企和民企。
進一步結(jié)合現(xiàn)金流來看，2020年二季度以來，上市公司經(jīng)營性現(xiàn)金流及現(xiàn)金凈流量同比增加的公司占比總體呈增長趨勢（但2021年一季度同比增加現(xiàn)象有所減少）。故可以發(fā)現(xiàn)，走出疫情以來，上市公司的現(xiàn)金流狀況也在持續(xù)改善中。
具體來看：
1、央企經(jīng)營性現(xiàn)金流狀況改善更加明顯，地方國企2021年一季度表現(xiàn)亮眼。2020年一季度以來，央企上市公司中經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增加的企業(yè)占比分別為40%、47%、52%、59%、51%，總體高于地方國企和民企。而2021年一季度有58%的地方國企經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增加，表現(xiàn)好于央企和民企。
2、籌資性現(xiàn)金流整體呈階段性特征：（1）2020年初，寬松的貨幣環(huán)境下，央企、地方國企和民企的籌資活動現(xiàn)金凈流入量同比增長比例在不持續(xù)增長；（2）永煤以來，上市公司籌資性現(xiàn)金流同比增加比例顯著減少；（3）這其中，地方國企籌資性現(xiàn)金流同比增加比例變化幅度最大，一定程度反映出永煤事件對地方國企的影響更大。
分行業(yè)看，多數(shù)行業(yè)整體業(yè)績也在改善，但結(jié)構(gòu)上有所分化。首先，2020年二季度以來，各行業(yè)中，業(yè)績下滑公司所占比重總體呈減少趨勢，其中，非銀金融、建筑材料、鋼鐵、建筑裝飾、電氣設(shè)備等行業(yè)的年末業(yè)績較年初改善明顯（但農(nóng)林漁牧業(yè)、非銀金融業(yè)績下滑情況增加）。2021年四季度，各行業(yè)業(yè)績同比大幅改善（這主要系2020年一季度基數(shù)較低），故可通過觀察2021年一季度較2019年一季度業(yè)績的復合增長率來分析2021年一季度各行業(yè)業(yè)績表現(xiàn)：2021年一季度，國防軍工、化工、汽車、有色金屬、鋼鐵等行業(yè)業(yè)績下滑公司所占比重較低；而商業(yè)貿(mào)易、休閑服務、非銀金融等行業(yè)業(yè)績下滑現(xiàn)象仍較多。
3、重點關(guān)注行業(yè)的情況
我們重點關(guān)注存量產(chǎn)業(yè)債規(guī)模占比較高、2020年業(yè)績出現(xiàn)大比例下滑的行業(yè)，如商業(yè)貿(mào)易、采掘、房地產(chǎn)、交通運輸、建筑裝飾等行業(yè)。首先對比該行業(yè)內(nèi)有存量債券主體和無存量債券主體業(yè)績表現(xiàn)是否不同；其次對于重點關(guān)注行業(yè)業(yè)績下滑的原因，我們根據(jù)上市公司披露業(yè)績預告時披露的業(yè)績變動原因進行分析。
3.1 商業(yè)貿(mào)易
在97家商業(yè)貿(mào)易行業(yè)上市公司中，目前無存量債主體78家，有存量債主體19家。2020年，無存量債主體營收下滑比例要高于有存量債主體，但有存量債主體歸母凈利潤下滑比例要高于無存量債主體。
在97家商業(yè)貿(mào)易行業(yè)上市公司中，共有53家披露了2020年業(yè)績預告，其中發(fā)布預減、略減、續(xù)虧、首虧等負面業(yè)績預告的共37家。通過梳理上市公司發(fā)布的業(yè)績變動原因，商業(yè)貿(mào)易行業(yè)盈利能力下滑主要源于以下幾方面原因：
1、受新冠肺炎疫情影響：
（1）公司旗下門店、商場、超市等被迫關(guān)閉、或暫停營業(yè)、或客流量大幅減少而導致公司銷售收入減少，業(yè)績下滑；
（2）響應國家及地方政府相關(guān)政策，公司對商戶（特別是一些中小企業(yè)）實施減免租金等優(yōu)惠政策，租金收入減少，導致業(yè)績下滑；
（3）實施疫情防控措施等導致相關(guān)費用增加。
2、受消費增速持續(xù)放緩、行業(yè)競爭加劇、線上銷售分流等的影響，傳統(tǒng)線下零售增長乏力，造成公司業(yè)績下滑。
3.2 采掘
在66家采掘行業(yè)上市公司中，目前無存量債主體44家，有存量債主體22家。從主要業(yè)績指標來看，2020年，有存量債采掘行業(yè)主體無論是在營業(yè)收入還是歸母凈利潤，下滑比例均高于無存量債主體。
在66家采掘行業(yè)上市公司中，共有35家披露2020年業(yè)績預告，其中發(fā)布預減、略減、續(xù)虧、首虧等負面業(yè)績預告的共25家。通過梳理上市公司發(fā)布的業(yè)績變動原因，采掘行業(yè)盈利能力下滑主要源于以下幾方面原因：
1、下游企業(yè)復工復產(chǎn)延遲、開工不足、物流受限，使得需求減少，進而導致公司業(yè)務量減少，營收下降；
2、疫情、宏觀經(jīng)濟、產(chǎn)業(yè)政策、供需關(guān)系等復雜因素影響下，公司主要產(chǎn)品價格下跌，侵蝕利潤；
3、去產(chǎn)能獎補資金收入是公司營收的重要補充，報告期明顯減少；
4、相關(guān)費用、損失的增加：如海外項目停滯下的人員安置費用、防疫支出、去產(chǎn)能計提資產(chǎn)減值準備等；
5、外匯價格波動導致的匯兌損失。
3.3 房地產(chǎn)
在128家房地產(chǎn)行業(yè)上市公司中，目前無存量債主體58家，有存量債主體70家。2020年，有存量債主體的營收下滑數(shù)量和比例均低于無存量債主體；從歸母凈利潤來看，有存量債主體歸母凈利潤下滑數(shù)量要高于無存量債主體，比例略低。
在128家房地產(chǎn)行業(yè)上市公司中共59家披露2020年業(yè)績預告，其中發(fā)布預減、略減的負面業(yè)績預告的共36家。通過梳理上市公司發(fā)布的業(yè)績變動原因，房地產(chǎn)行業(yè)盈利能力下滑主要源于以下幾方面原因：
1、部分房地產(chǎn)項目銷售不及預期，存貨成本增加；或是工程進度緩慢，項目延期，結(jié)算收入減少；部分房地產(chǎn)企業(yè)為提高銷售量，加快銷售回款，進行降價及其他促銷活動。
2、受項目結(jié)轉(zhuǎn)周期的影響，主要在建項目尚未具備結(jié)轉(zhuǎn)收入條件，導致結(jié)轉(zhuǎn)銷售收入同比減少。
3、部分房地產(chǎn)企業(yè)對商業(yè)項目減免租金等政策使得租金收入下降。
4、有息負債形成的財務費用較去年同期有所增加。
3.4 交通運輸
在121家交通運輸行業(yè)上市公司中，目前無存量債主體66家，有存量債主體55家。從主要業(yè)績指標來看，無存量債主體營收下滑比例要高于有存量債主體，但有存量債主體歸母凈利潤下滑比例要高于無存量債主體。
在121家交通運輸行業(yè)上市公司中共68家披露2020年業(yè)績預告，其中發(fā)布預減、略減、續(xù)虧、首虧等負面業(yè)績預告的共39家。通過梳理上市公司發(fā)布的業(yè)績變動原因，交通運輸行業(yè)盈利能力下滑主要源于一下幾方面原因：
1、受疫情及疫情期間高速公路免費政策影響，公司通行費收入減少。
2、受疫情影響，旅客出行需求和意愿大幅降低。
3、疫情管控下，部分線路被要求停運。
3.5 建筑裝飾
在142家交通運輸行業(yè)上市公司中，目前無存量債主體91家，有存量債主體51家。從主要業(yè)績指標來看，2020年，有存量債建筑裝飾行業(yè)主體無論是在營業(yè)收入還是歸母凈利潤，下滑比例均低于無存量債主體。
在142家建筑裝飾行業(yè)上市公司中，共61家披露2020年業(yè)績預告，其中發(fā)布預減、略減的負面業(yè)績預告的共34家。通過梳理上市公司發(fā)布的業(yè)績變動原因，建筑裝飾行業(yè)盈利能力下滑主要源于以下幾方面原因：
1、公司及公司上下游企業(yè)延遲復工復產(chǎn)，導致公司已經(jīng)承接的業(yè)務開工率低。
2、疫情的不利預期，對公司新業(yè)務拓展和承接造成了較大的影響。
3、客戶回款速度減慢，致使應收款賬齡整體提升，對應計提減值損失增加。
4、小結(jié)
截至2021年4月30日，全部A股2020年年報以及2021年一季報基本披露完畢。從A股年報和一季度報來看，哪些行業(yè)2020年受疫情影響明顯？走出疫情，又有哪些行業(yè)業(yè)績明顯改善？
整體來看，2020年，營業(yè)收入下滑的上市公司占比超過40%，其中下滑幅度超過10%的公司數(shù)量明顯高于往年；歸母凈利潤下滑的公司占比亦有所增加，下滑幅度同去年基本一致。分企業(yè)屬性看，央企業(yè)績有所改善，地方國企和民企業(yè)績下滑占比較2019年進一步提高。分行業(yè)看，超過3/4的行業(yè)業(yè)績下滑情況較2019年增加，休閑服務、商業(yè)貿(mào)易等行業(yè)業(yè)績下滑更為明顯。
分季度看，疫情影響減弱下，上市公司業(yè)績逐漸得到改善；其中，央企業(yè)績邊際改善情況整體好于地方國企和民企。結(jié)合現(xiàn)金流來看，走出疫情，上市公司的現(xiàn)金流狀況也在持續(xù)改善（央企經(jīng)營性現(xiàn)金流狀況改善更加明顯，地方國企2021年一季度表現(xiàn)亮眼）。分行業(yè)看，多數(shù)行業(yè)整體業(yè)績也在改善，但結(jié)構(gòu)上有所分化（國防軍工、化工、汽車、有色金屬、鋼鐵等行業(yè)業(yè)績下滑公司所占比重較低；而商業(yè)貿(mào)易、休閑服務、非銀金融等行業(yè)業(yè)績下滑現(xiàn)象較多）。
重點關(guān)注存量產(chǎn)業(yè)債規(guī)模占比較高、2020年業(yè)績出現(xiàn)大比例下滑的行業(yè)業(yè)績變動原因（采掘、鋼鐵等行業(yè)中有存量債主體的業(yè)績表現(xiàn)整體弱于無存量債主體）：
商業(yè)貿(mào)易：一方面受新冠肺炎疫情影響：1）公司旗下門店、商場、超市等被迫關(guān)閉、或暫停營業(yè)、或客流量大幅減少而導致公司銷售收入減少；2）公司對商戶實施減免租金等優(yōu)惠政策，租金收入減少；3）公司實施疫情防控措施等導致相關(guān)費用增加。另一個方面，也有消費增速持續(xù)放緩、行業(yè)競爭加劇、線上銷售分流等的因素導致的傳統(tǒng)線下零售增長乏力的原因。
采掘：1）下游企業(yè)復工復產(chǎn)延遲、開工不足、物流受限，使得需求減少，進而導致業(yè)務量減少；2）疫情、宏觀經(jīng)濟、產(chǎn)業(yè)政策、供需關(guān)系等復雜因素影響下，主要產(chǎn)品價格下跌，侵蝕利潤；3）去產(chǎn)能獎補資金收入是采掘類公司營收的重要補充，明顯減少等。
房地產(chǎn)：1）受疫情影響，部分房地產(chǎn)項目銷售不及預期，或是工程進度緩慢，項目延期，結(jié)算收入減少，或是部分房地產(chǎn)企業(yè)為提高銷售量、加快銷售回款，進行降價及其他促銷活動；2）受項目結(jié)轉(zhuǎn)周期的影響，主要在建項目尚未具備結(jié)轉(zhuǎn)收入條件，導致結(jié)轉(zhuǎn)銷售收入同比減少；3）部分房地產(chǎn)企業(yè)對商業(yè)項目減免租金等政策使得租金收入下降；4）有息負債形成的財務費用較去年同期有所增加。
交通運輸：1）受疫情及疫情期間高速公路免費政策影響，公司通行費收入減少；2）旅客出行需求和意愿大幅降低；3）疫情管控下，部分線路被要求停運。
建筑裝飾：1）公司及公司上下游企業(yè)延遲復工復產(chǎn)，導致公司已經(jīng)承接的業(yè)務開工率低；2）疫情的不利預期對公司新業(yè)務拓展和承接造成了較大的影響；3）客戶回款速度減慢，致使應收款賬齡整體提升，對應計提減值損失增加。
一級市場：發(fā)行量較上周上升，發(fā)行利率整體下降
1、發(fā)行規(guī)模
本周非金融企業(yè)短融、中票、企業(yè)債和公司債合計發(fā)行約3607.75億元，總發(fā)行量較上周有小幅度下降，償還規(guī)模約2467.69億元，凈融資額約1140.06億元；其中，城投債（Wind分類）發(fā)行934.40億元，償還規(guī)模約1039.39億元，凈融資額約-104.99億元。
信用債的單周發(fā)行量小幅下降，總償還量下降，凈融資額續(xù)增。短融發(fā)行量較上周下降，總償還量小幅下降，凈融資額減少；中票發(fā)行量較上周大幅下降，總償還量下降，凈融資額小幅下降；企業(yè)債發(fā)行較上周大幅上升，總償還量小幅下降，凈融資額大幅增加；公司債發(fā)行量較上周小幅上升，總償還量下降，凈融資額大幅上升。
具體來看，一般短融和超短融發(fā)行1226.7億元，償還1123.5億元，凈融資額103.2億元；中票發(fā)行740.6億元，償還654億元，凈融資額86億元。上周企業(yè)債合計發(fā)行475.7億元，償還213.997億元，凈融資額261.71億元；公司債合計發(fā)行1164.75億元，償還475.75億元，凈融資額689億元。
2、發(fā)行利率
從發(fā)行利率來看，交易商協(xié)會公布的發(fā)行指導利率整體下行，各等級變動幅度在-14-0BP。具體來看，1年期各等級下降1-6BP；3年期各等級下降0-7BP；5年期各等級下降1-6BP；7年期各等級下降1-3BP；10年期及以上各等級變動-14-0BP。
二級市場：成交量小幅上升，收益率較上周整體下行
銀行間和交易所信用債合計成交5328.77億元，總成交量相比前期小幅上升。分類別看，銀行間短融、中票和企業(yè)債分別成交2268.09億元、2662.47億元、254.5億元，交易所公司債和企業(yè)債分別成交163.74億元和2.58億元。
1、銀行間市場
利率品現(xiàn)券收益率整體下行，部分上行；信用債收益率整體上行，部分下行，信用利差部分均擴大；各類信用等級利差部分縮小，部分擴大。
利率品現(xiàn)券收益率整體下行，部分上行。具體來看，國債收益率曲線1年期下行3BP至2.36%水平，3年期上行2BP至2.77%水平上市公司年報，5年期下行2BP至2.96%水平，7年期下行2BP至3.13%水平，10年期下行2BP至3.16%水平。國開債收益率曲線1年期下行4BP至2.48%水平，3年期上行1BP至3.12%水平，5年期下行3BP至3.28%水平，7年期下行2BP至3.44%水平，10年期下行2BP至3.54%水平。
信用債收益率整體上行，部分下行。具體來看，中短期票據(jù)收益率曲線1年期各等級收益率變動-1-2BP，3年期各等級收益率變動-2-5BP，5年期各等級收益率上行0-5BP；企業(yè)債收益率曲線3年期各等級收益率上行0-4BP，5年期各等級收益率下行1-2BP，7年期各等級收益率均上行1BP；城投債收益率曲線3年期各等級收益率上行0-3BP，5年期各等級收益率變動-3-2BP，7年期各等級收益率變動-1-4BP。
信用利差部分均擴大。具體來看，中短期票據(jù)收益率曲線1年期各等級信用利差擴大4-9BP，3年期各等級信用利差擴大1-3BP，5年期各等級信用利差擴大0-3BP；企業(yè)債收益率曲線3年期各等級信用利差擴大2-6BP，5年期各等級信用利差擴大2-3BP，7年期各等級信用利差擴大5-5BP；城投債收益率曲線3年期各等級信用利差擴大2-5BP，5年期各等級信用利差擴大1-7BP，7年期各等級信用利差擴大3-7BP。
各類信用等級利差部分縮小，部分擴大。具體來看，中短期票據(jù)收益率曲線1年期AA+、AA和AA-較AAA等級利差擴大1-5BP，3年期等級利差縮小1-2BP，5年期等級利差縮小1-3BP；企業(yè)債收益率曲線3年期AA+、AA和AA-較AAA等級利差均縮小4BP，5年期等級利差擴大0-1BP，7年期等級利差均保持不變；城投債收益率曲線3年期AA+、AA和AA-較AAA等級利差變動-2-1BP，5年期等級利差擴大3-6BP，7年期等級利差擴大2-5BP。
2、交易所市場
交易所公司債市場和企業(yè)債市場交易活躍度稍有下降。企業(yè)債凈價上漲家數(shù)大于下跌家數(shù)，公司債凈價上漲家數(shù)小于下跌家數(shù)；總的來看企業(yè)債凈價上漲199只，凈價下跌154只；公司債凈價上漲199只，凈價下跌598只。
附錄
風險提示
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