東吳證券(香港)發(fā)布研究報告稱,2021年Wolf speed(WOLF.US)襯底全球市占率超過60%,技術(shù)工藝領(lǐng)先,是碳化硅領(lǐng)域的標(biāo)桿企業(yè),其市值具有標(biāo)桿意義,國產(chǎn)廠商未來隨著整體行業(yè)需求的增長、自身營收利潤放量,有望打開市值天花板??春密囈?guī)等下游發(fā)展及國產(chǎn)有效產(chǎn)能擴張帶來的增量機會,推薦時代電氣/晶盛機電(機械組覆蓋),建議關(guān)注天科合達(dá)/山東天岳/三安光電/露笑科技/東尼電子/士蘭微/斯達(dá)半導(dǎo)/聞泰科技/華潤微等。
東吳證券主要觀點如下:
Wolfspeed為全球第三代半導(dǎo)體龍頭,技術(shù)領(lǐng)先,碳化硅襯底市占率處于領(lǐng)先地位。
Wolfspeed前身為CREE公司,主營業(yè)務(wù)包括LED、第三代半導(dǎo)體材料/器件、射頻、照明產(chǎn)品等,隨著功率半導(dǎo)體市場快速增長,逐步剝離其他業(yè)務(wù),專注于碳化硅材料及器件領(lǐng)域,碳化硅襯底尺寸從4寸擴大到8寸,2023年計劃擴產(chǎn)至約10萬片6寸片月產(chǎn)能。2021年,公司襯底全球市占率超過60%,技術(shù)工藝領(lǐng)先,是碳化硅領(lǐng)域的標(biāo)桿企業(yè),其擴產(chǎn)動作、定價策略、盈利情況、估值水平均是碳化硅研究的重要參考。
需求端:由于碳化硅具備耐高壓、耐高溫和高頻的性能,在新能源車、新能源發(fā)電、充電樁等領(lǐng)域均有可觀的應(yīng)用場景。碳化硅作為寬禁帶半導(dǎo)體,具備出色的物理特性,可提高開關(guān)頻率,近年來隨成本下降而打開應(yīng)用市場。據(jù)Yole數(shù)據(jù),2025年全球電力電子領(lǐng)域碳化硅市場有望超過30億美金,其中新能源車將貢獻(xiàn)超過一半增量;據(jù)該行測算碳化硅龍頭上市公司,碳化硅在新能源車/光伏/軌交/充電樁等領(lǐng)域均具備較大增長空間。
供給端:技術(shù)工藝壁壘較高,國產(chǎn)供應(yīng)鏈持續(xù)擴產(chǎn)。襯底材料和器件為碳化硅產(chǎn)業(yè)鏈較關(guān)鍵環(huán)節(jié),PVT法為當(dāng)前主流生產(chǎn)方法。國產(chǎn)廠商與歐美廠商差距普遍在5-8年以上,國內(nèi)項目陸續(xù)投產(chǎn),產(chǎn)能有望快速釋放。該行認(rèn)為需要密切跟蹤下游客戶驗證情況,判斷有效產(chǎn)能。
降成本探討:碳化硅降本速度與滲透率密切相關(guān),襯底降本速度大于器件。就襯底而言,降本因子可拆解為長晶效率提升、切片損失減少、良率提升、晶圓尺寸擴大、產(chǎn)能提升等。據(jù)該行測算,長晶效率提升是最重要的因子。
盈利能力探討:該行拆解產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié),單爐出片量與整體良率為盈利核心影響因素。Wolfspeed2021財年毛利率為31.3%,隨著產(chǎn)業(yè)鏈的垂直整合及器件營收占比提升,公司遠(yuǎn)期毛利率有望達(dá)到50%以上。就國產(chǎn)廠商而言,隨著良率的提升,遠(yuǎn)期有望實現(xiàn)30%-40%毛利率。
競爭格局探討:碳化硅行業(yè)與第一代半導(dǎo)體類似,CR5維持高市占率,但整體呈下降趨勢。隨著市場蛋糕做大,國產(chǎn)廠商有望長出大公司。國產(chǎn)化率有望提升,遠(yuǎn)期份額有望提升10%以上。行業(yè)發(fā)展后期有望見證并購潮。
市值空間探討:復(fù)盤Wolfspeed股價,行業(yè)需求持續(xù)向好疊加業(yè)績超預(yù)期,驅(qū)動公司股價屢創(chuàng)新高。國產(chǎn)廠商目前技術(shù)、產(chǎn)品尚不成熟,受制于產(chǎn)能,營收體量較小。該行結(jié)合模擬芯片及半導(dǎo)體設(shè)備對標(biāo)發(fā)現(xiàn)碳化硅龍頭上市公司,國內(nèi)公司普遍PE、PS估值倍數(shù)為海外龍頭4倍以上,更高的估值水平表明對成長的樂觀預(yù)期。Wolfspeed作為碳化硅行業(yè)龍頭,其市值具有標(biāo)桿意義,國產(chǎn)廠商未來隨著整體行業(yè)需求的增長、自身營收利潤放量,有望打開市值天花板。
風(fēng)險提示:碳化硅降成本速度不及預(yù)期;國產(chǎn)廠商車規(guī)級驗證進(jìn)展不及預(yù)期;國產(chǎn)廠商良品率提升進(jìn)度不及預(yù)期。
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