說起合盛硅業(yè)，就離不開其實際控制人羅立國。羅立國，出身于中國“草帽之鄉(xiāng)”：慈溪市。1989年，33歲的他放棄國企飯碗，借了2萬元，成立了慈溪市申誼工藝品廠，干起了“草帽”生意。成立之初，他既當廠長、又當工人、技術員、銷售員。就這樣，第一年銷售額就達到了260萬。在當時，可謂是“天價”數(shù)字，震驚了整個慈溪市。1993年，他乘勝追擊，引進外資，與香港裕足合資成立了寧波合盛工藝品公司。隨后，他把草帽帶向全世界，一年出口達到1000萬美元，連國際大牌Gap、Gucci、DKNY等，都找他貼牌生產(chǎn)，他也成為名副其實的“草帽大王”。他跨界轉(zhuǎn)型做了硅基新材料后，登上了胡潤百富榜，排名在李如成（雅戈爾）、鄭永剛（杉杉股份）、鄭堅江（奧克斯）之前。
2001年，羅立國創(chuàng)辦了寧波羅寧硅酮制造公司，生產(chǎn)硅橡膠產(chǎn)品，進軍高科技領域，與硅材料結緣。2005年，其成立了合盛化工（合盛硅業(yè)的前身）。
2006年，黑河合盛硅業(yè)成立并投產(chǎn)，主要生產(chǎn)有機硅，并在次年投產(chǎn)，這樣，就打通了硅橡膠上游原材料渠道，有機硅。
生產(chǎn)有機硅近一半的成本，來自于硅塊，即金屬硅。于是，2011年，其再次向上游延伸，成立了新疆西部合盛硅業(yè)，生產(chǎn)金屬硅。同年，其建成的全國最大的有機硅橡膠項目投產(chǎn)。
然而硅料上市公司龍頭，工業(yè)硅是高耗能的行業(yè)，生產(chǎn)金屬硅的40%成本為電力能源，生產(chǎn)一噸工業(yè)硅約耗電12000度。因此，2012年，新疆合盛熱電項目啟動，向金屬硅上游的電力能源打通。
自此，合盛硅業(yè)以下游產(chǎn)品硅橡膠為起點，逐步向上游“有機硅→金屬硅→電力能源”打通，形成產(chǎn)業(yè)鏈條。伴隨項目進入正軌，產(chǎn)業(yè)鏈已完全打通。工業(yè)硅和有機硅協(xié)同并進，一方面工業(yè)硅業(yè)務為有機硅業(yè)務提供了充足的原料保障，另一方面有機硅業(yè)務的原料需求也起到了穩(wěn)定工業(yè)硅銷售的作用，從而為工業(yè)硅擴大生產(chǎn)強化規(guī)模優(yōu)勢奠定了基礎，目前公司已經(jīng)成為全產(chǎn)業(yè)鏈硅基材料龍頭。
三、專注硅業(yè)15年，業(yè)績高成長且盈利能力超群
合盛硅業(yè)自公司成立以來的十五年間，始終專注于主業(yè)發(fā)展，圍繞硅料做文章。產(chǎn)品從最初的的硅橡膠，延伸到有機硅，再到工業(yè)硅。煤電硅模式下硅料全產(chǎn)業(yè)布局，公司已具備全國最強的綜合成本優(yōu)勢。
近十年來，特別是在自2012年以來，合盛硅業(yè)步入快速發(fā)展和產(chǎn)能擴張時期。公司營業(yè)收入大幅增長，從2012年的19.9億元增長到2019年的89.39億元，營收8年復合增速為23.95%；公司的歸母凈利潤也一直呈現(xiàn)較高的增速，從2012年的0.26億元增長到2019年的11.06億元，凈利潤8年復合增速為70.76%。不僅增長速度驚人，注意到凈利潤的增速是營收增速的近3倍！
合盛硅業(yè)的利潤高增速及毛利率均明顯高于同行的亮眼盈利能力背后，得益于合盛全產(chǎn)業(yè)鏈的打通和先發(fā)布局擁有的區(qū)域資源和能源成本優(yōu)勢。受益于有機硅的原材料自給自足，集合了規(guī)模效應、地理優(yōu)勢和電力優(yōu)勢。
在工業(yè)硅生產(chǎn)成本構成中，電力成本占45%，原材料成本占35%左右，其它費用成本僅為總成本的20%左右。
最大的成本是電力成本和原料成本。而電力成本（電費）是金屬硅生產(chǎn)占比最高的成本，每生產(chǎn)一噸工業(yè)硅約消耗12000度電。合盛硅業(yè)作為最早在新疆投資工業(yè)硅產(chǎn)能的企業(yè)，依托的能源成本優(yōu)勢就是自建火電站。其中石河子自備2*330MW機組，鄯善自備2*350MW機組和6*50MW余熱發(fā)電機組，每年合計發(fā)電量可達到116億度（公司新疆工業(yè)硅+有機硅產(chǎn)能的理論耗電量不超過110億度）。據(jù)公司披露和公告成本數(shù)據(jù)測算，新疆地區(qū)由于煤炭價格優(yōu)勢自備電廠發(fā)電成本低廉，度電成本在0.15～0.20元/千瓦時硅料上市公司龍頭，相較西南地區(qū)水電每噸低0.1元左右。結合產(chǎn)能計算，綜合自給率假設在95%。則據(jù)此估測合盛公司工業(yè)硅單噸生產(chǎn)電力成本較同行低約1140元/噸左右。
而原料主要包括硅石、石墨電極、和硅煤（還原劑）。在原料成本方面，合盛自配套石墨電極產(chǎn)能顯著發(fā)揮了降低原材料成本作用。合盛在新疆的鄯善和石河子基地分別配套了7.5萬噸與3萬噸石墨電極產(chǎn)能。每噸工業(yè)硅約消耗0.1噸石墨電極，10.5萬噸石墨電極可以支撐百萬噸工業(yè)硅產(chǎn)能，可以完全滿足公司自用的需求。按照每噸工業(yè)硅消耗0.1噸石墨電極計算，2019年公司自產(chǎn)石墨電極成本比外購石墨電極成本平均低19247元，則對應每噸工業(yè)硅成本比外購石墨電極約低1925元。
硅石主要分布于我國西北、西南等地，其中新疆硅石資源最為豐富以及豐富的煤炭資源，且運輸?shù)狡渌貐^(qū)距離較遠，一般疆內(nèi)消化，所以價格較為穩(wěn)定。已成為工業(yè)硅生產(chǎn)企業(yè)優(yōu)先考慮的布局區(qū)域。
有機硅生產(chǎn)成本方面。生產(chǎn)有機硅的主要原料包括甲醇、工業(yè)硅、氯甲烷、氯化氫等。其中甲醇和工業(yè)硅對有機硅單體的生產(chǎn)成本影響較大。有機硅生產(chǎn)方面，合盛也具有較大的成本優(yōu)勢。首先，工業(yè)硅自產(chǎn)自用內(nèi)部消化使合盛有機硅擁有先天的成本優(yōu)勢。2019年公司工業(yè)硅成本在6800元/噸左右，2019年工業(yè)硅價格平均約在11300元/噸，合盛每噸有機硅單體消耗工業(yè)硅約為0.3噸，有機硅單體的成本優(yōu)勢約為1350元/噸。其次，新疆地區(qū)甲醇價格相對全國平均更加便宜，平均近期價格大約有500元左右的價差，單耗為0.8噸，則每噸工業(yè)硅甲醇成本優(yōu)勢約為400元左右。
從長期來看，合盛既占據(jù)上游低成本原料資源電力成本優(yōu)勢又向下游發(fā)展高附加值產(chǎn)品，將有助于公司長期保持競爭力和價格優(yōu)勢。
四、重資產(chǎn)高負債，2019年業(yè)績表現(xiàn)乏力
硅基非金屬新材料行業(yè)屬于典型的重資產(chǎn)強周期行業(yè)。資本支出大，投入產(chǎn)出周期長，高負債經(jīng)營，自由現(xiàn)金流緊張是典型的行業(yè)特點。梳理合盛近八年資本支出、財務費用和現(xiàn)金流數(shù)據(jù)，也體現(xiàn)出這一特點。從2012年至2019年的八年間，合盛公司資本支出逐年遞增。特別是自2017年IPO首發(fā)上市之后連續(xù)3年內(nèi)，資本支出達到高峰。合盛八年間累計資本性支出為84.36億元。而同期的累計凈利潤為66.99億元，累計經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為72.28億元。經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額和凈利潤均未能覆蓋資本性支出，即通過公司自身經(jīng)營的內(nèi)部造血功能不能滿足對外資本支出要求，八年間累計自由現(xiàn)金流缺口12.08億元。
合盛硅業(yè)資本開支與自由現(xiàn)金流
企業(yè)要發(fā)展擴張，資本支出大而內(nèi)部造血不足必然要外部輸血。合盛在股權融資方面，于2017年首發(fā)IPO及2020年5月公告擬定向增發(fā)；在債務融資方面，合盛常年較高的負債率和巨額財務費用支出，以及低于行業(yè)平均水平偏低的流動比率和速動比率也體現(xiàn)出合盛資金面捉襟見肘的窘狀。
合盛硅業(yè)負債率與財務費用
近年來雖然合盛的負債率、財務費用率等指標隨著企業(yè)規(guī)模的壯大和經(jīng)營狀況的提升而呈逐步走低有向好的趨勢。但從償債能力指標表現(xiàn)看，不容樂觀仍有不少隱憂。
在經(jīng)營業(yè)績方面，合盛作為強周期行業(yè)的龍頭企業(yè)，也不能擺脫行業(yè)周期屬性帶來的波動沖擊。2019年由于硅料價格弱勢下行及下游行業(yè)景氣低落等原因，合盛業(yè)績大幅回落，表現(xiàn)乏力。保持多年高歌猛進的發(fā)展勢頭戛然而止。2019年報告期內(nèi)公司實現(xiàn)營業(yè)總收893,879.17萬元，相比上年同期下降了19.30%。實現(xiàn)利潤總額128,896.47萬元，歸屬母公司股東的凈利潤110,634.79萬元，分別相比上年同期降低了61.01%和60.56%。
而2020年上半年受疫情影響，春節(jié)后下游生產(chǎn)復工延后，下游行業(yè)需求疲軟。同時海外疫情蔓延導致上半年有機硅出口受到影響有機硅價格較上年同期出現(xiàn)明顯下滑，工業(yè)硅受交通物流運輸限制，原材料供給不暢等因素影響，2020年前三季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入63.20億元，同比減少3.41%；實現(xiàn)歸母凈利率7.19億元，同比減少16.30%。已連續(xù)6個季度營收和凈利潤同比下滑。其市值也從2018年5月巔峰的566億元，一路下跌幾近腰斬。除了業(yè)績下滑，合盛硅業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從2018年底的97天增至2020年三季度的136天；截至2020年9月30日合盛硅業(yè)短期借款高達27億，同期貨幣資金僅4億元，償債壓力較大。
五、羅氏家族全資認購增發(fā)，業(yè)績拐點將現(xiàn)？
如前所述，由于合盛前幾年行業(yè)周期頂部擴建疊加從2018年5月開始的行業(yè)弱勢下行硅價周期低谷，造成合盛業(yè)績大幅下滑并債務高企。在資金壓力之下，合盛硅業(yè)不得不定增募集資金。2020年5月其公告擬向?qū)嵖厝肆_氏家族成員非公開發(fā)行股票，募資25億元，扣除發(fā)行費用后將全部用于補充流動資金。如果發(fā)行順利，合盛硅業(yè)的短期償債風險將得以消弭。對于家族成員的全額認購，市場對此也解讀不一，是家族“自救”？還是“肥水不流外人田”？企業(yè)內(nèi)部高管決策層是最了解企業(yè)經(jīng)營情況的人員，他們在市場的行為值得關注。另，根據(jù)合盛2020年三季報顯示，高毅資產(chǎn)在2020年一季度曾消失于十大股東名單后，三季報中又悄然現(xiàn)身于十大股東之列。
進入2020年四季度，金屬硅和有機硅價格雙雙大幅上漲，其中有機硅價格漲勢更是彪悍，2個月不到價格接近翻倍。憑借有機硅、多晶硅在新能源汽車、光伏、半導體等熱門領域的廣泛應用，硅價有望將在一段時間里獲得下游需求支撐。合盛硅業(yè)產(chǎn)能布局的效果將逐漸顯現(xiàn)。高負債擴建產(chǎn)能在帶來債務壓力的同時也換來了業(yè)績增長空間。公司石河子基地的40萬噸有機硅單體新產(chǎn)能預計2021年2月份開始逐步達產(chǎn)，而其他企業(yè)新產(chǎn)能投產(chǎn)估計要到21年底或22年之后。新產(chǎn)能投產(chǎn)時間領先于同業(yè)競爭者，一方面使得合盛硅業(yè)作為行業(yè)龍頭能更早享受漲價紅利，另一方面40萬噸產(chǎn)能的釋放將抑制硅價，對慢一步的競爭者來說是一個打擊。隨著硅價走出周期底部，產(chǎn)能釋放，合盛硅業(yè)的業(yè)績能否迎來拐點？師母已呆！
六、簡單的技術面分析
合盛硅業(yè)在2017年10月正式上市。上市后，股價經(jīng)歷連續(xù)12個漲停，從19.52元/股一直上漲到80.21元/股，漲幅為311%。之后到2018年，其股價開始回調(diào)，從最高點84.49元/股下跌到2020年4月區(qū)間最低點30.97元/股（后復權），跌幅為74.43%，市值也從566億元跟著縮水至290億元。自2020年10月底，隨著市場順周期題材板塊的崛起及產(chǎn)業(yè)鏈有機硅價格飛漲的帶動，其股價在不到一個月時間內(nèi)漲幅達50%+，隨后進入橫盤整固至今。其RPS指標自10月底開始快速修復，在11月9日RPS50翻紅大于90。股價也在11月6日放量突破近2年半的下降趨勢線。
作為市場主力機構的陸股通自2018年6月取得門票資格后，于2019年三季度進入十大股東之列，持股比例達0.48%。到2020年12月，港資持股比例已達1.54%，持股市值5.49億元。
@今日話題$合盛硅業(yè)(SH603260)$
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