201 1 中國(guó)房地產(chǎn)上市公司 TOP1 0 研究報(bào)告中國(guó)房地產(chǎn) TOP10 研究組 2011 年 6 月201 1 中 國(guó)房地產(chǎn)上市公司 TOP1 0 研究報(bào)告 中國(guó)房地產(chǎn) TOP10 研究組辦公室第 2 頁(yè) 地址： 北京市西城區(qū)西外大街 1 號(hào)西環(huán)廣場(chǎng) T3 八層 郵編： 100044電話(huà)： －59306900傳真： 01 0－59306960 1. 研究背景與目的 由國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心企業(yè)研究所、 清華大學(xué)房地產(chǎn)研究所和中國(guó)指數(shù)研究院三家研究機(jī)構(gòu)共同組成的“中國(guó)房地產(chǎn) TOP10 研究組”， 自 2003 年開(kāi)展中國(guó)房地產(chǎn)上市公司 TOP10研究以來(lái)， 已連續(xù)進(jìn)行了 9 年， 其研究成果引起了社會(huì)各界特別是機(jī)構(gòu)投資者的廣泛關(guān)注，已成為投資者評(píng)判上市公司綜合實(shí)力、 發(fā)掘證券市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)的重要標(biāo)準(zhǔn)。 伴隨著宏觀(guān)調(diào)控的逐步深化， 中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)步入了“十二五” 規(guī)劃的開(kāi)局之年， 戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型和結(jié)構(gòu)調(diào)整成為發(fā)展的主旋律。 政策與市場(chǎng)環(huán)境的變化， 孕育、 催生新的行業(yè)發(fā)展格局， 優(yōu)秀的房地產(chǎn)上市公司憑借規(guī)模與融資優(yōu)勢(shì)， 在行業(yè)調(diào)整背景下可以更好地整合市場(chǎng)資源， 更快地提升市場(chǎng)份額， 投資價(jià)值更為凸顯。
在 2011 中國(guó)房地產(chǎn)上市公司研究中，中國(guó)房地產(chǎn) TOP10 研究組以“價(jià)值發(fā)現(xiàn)” 為主旨房地產(chǎn)上市公司， 在總結(jié)歷年研究經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上， 進(jìn)一步完善了研究方法和評(píng)價(jià)指標(biāo)體系;本著“客觀(guān)、 公正、 準(zhǔn)確、 全面” 的原則， 發(fā)掘成長(zhǎng)質(zhì)量佳、投資價(jià)值潛力大的優(yōu)秀房地產(chǎn)上市公司， 探索不同市場(chǎng)環(huán)境下房地產(chǎn)上市公司的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式， 為投資者提供科學(xué)、 全面的投資參考依據(jù)。 中國(guó)房地產(chǎn)上市公司TOP10研究的目的是： （1） 客觀(guān)反映中國(guó)房地產(chǎn)上市公司的整體發(fā)展水平和最新動(dòng)態(tài)， 促進(jìn)房地產(chǎn)上市公司做強(qiáng)做大； （2） 發(fā)掘綜合實(shí)力強(qiáng)、 最具財(cái)富創(chuàng)造能力及投資價(jià)值、 財(cái)務(wù)穩(wěn)健的房地產(chǎn)上市公司；擴(kuò)大企業(yè)在機(jī)構(gòu)投資者中的影響力， 拓展企業(yè)融資渠道， 幫助企業(yè)更好更快發(fā)展； （3） 通過(guò)系統(tǒng)研究和客觀(guān)評(píng)價(jià)， 打造“中國(guó)房地產(chǎn)上市公司TOP10” 品牌， 引領(lǐng)房地產(chǎn)行業(yè)投資的良性循環(huán)和健康發(fā)展。 2． 整體發(fā)展?fàn)顩r分析 “2011 中國(guó)房地產(chǎn)上市公司 TOP10 研究” 的研究對(duì)象主要包括 120 家滬深上市房地產(chǎn)公司和 36 家大陸在港上市房地產(chǎn)公司。 研究結(jié)果顯示： 2010 年， 房地產(chǎn)上市公司的運(yùn)營(yíng)表現(xiàn)出經(jīng)營(yíng)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)、 存貨周轉(zhuǎn)率提升、 財(cái)富創(chuàng)造能力整體表現(xiàn)良好、 資金面趨緊的態(tài)201 1 中 國(guó)房地產(chǎn)上市公司 TOP1 0 研究報(bào)告 中國(guó)房地產(chǎn) TOP10 研究組辦公室第 3 頁(yè) 地址： 北京市西城區(qū)西外大街 1 號(hào)西環(huán)廣場(chǎng) T3 八層 郵編： 100044電話(huà)： －59306900傳真： 01 0－59306960 勢(shì)， 同時(shí)上市公司在資本市場(chǎng)也處于相對(duì)低估值階段。
多輪調(diào)控的累積效應(yīng)已開(kāi)始顯現(xiàn)，2011 年一季度部分城市房地產(chǎn)市場(chǎng)交易趨冷， 對(duì)房地產(chǎn)上市公司的銷(xiāo)售構(gòu)成了一定壓力，加上融資環(huán)境日趨緊張， 使其出現(xiàn)現(xiàn)金流持續(xù)趨緊、 負(fù)債率攀升的狀況。 如果調(diào)控影響進(jìn)一步顯現(xiàn)， 2011 年房地產(chǎn)上市公司將面臨存貨周轉(zhuǎn)變慢、 資本成本上升較快、 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)明顯提高的局面。 2. 1 經(jīng)營(yíng)規(guī)模： 經(jīng)營(yíng)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)， 市場(chǎng)整合能力進(jìn)一步加強(qiáng) （1） 總資產(chǎn)規(guī)模增長(zhǎng)迅速， 資產(chǎn)過(guò)百億公司新增 11 家 2008-2010 年滬深及大陸在港上市房地產(chǎn)公司總資產(chǎn)均值及其增長(zhǎng)率 268.79337.1329.68%436.4870.4591.36122.3229.47%21.03%33.89%25.42.728年2009年2010年單位： 億元0%20%40%60%滬深上市 滬深上市增長(zhǎng)率大陸在港上市 大陸在港上市增長(zhǎng)率 2010 年， 滬深及大陸在港上市房地產(chǎn)公司進(jìn)一步完善業(yè)務(wù)布局和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)， 積極增加開(kāi)發(fā)建設(shè)與土地儲(chǔ)備投入， 資產(chǎn)規(guī)模繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)， 平均總資產(chǎn)達(dá)到 194.82 億元， 較上年增長(zhǎng) 32.87%。 其中， 滬深上市房地產(chǎn)公司的總資產(chǎn)均值同比增長(zhǎng) 33.89%， 達(dá)到 122.32億元， 增速提高 4.21 個(gè)百分點(diǎn)； 而大陸在港上市房地產(chǎn)公司的平均總資產(chǎn)為 436.48 億元，同比增長(zhǎng) 29.47%， 增速提高 4.05 個(gè)百分點(diǎn)。
大陸在港上市房地產(chǎn)公司平均資產(chǎn)規(guī)模更大，是滬深上市房地產(chǎn)公司的 3.57 倍， 但增速仍舊略遜于滬深上市房地產(chǎn)公司。 從資產(chǎn)規(guī)模分布結(jié)構(gòu)來(lái)看， 總資產(chǎn)超過(guò)百億的房地產(chǎn)上市公司有 65 家， 比去年增加了11 家。 其中滬深上市房地產(chǎn)公司中資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)百億元的企業(yè)有 32 家， 占滬深上市房地產(chǎn)公司比例為 26.67%， 較去年增加了 6 家； 大陸在港上市房地產(chǎn)公司的資產(chǎn)規(guī)模普遍較大，33 家公司的總資產(chǎn)在百億元以上, 占比達(dá)到 91.67%。 具體來(lái)看房地產(chǎn)上市公司， 萬(wàn)科的總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到201 1 中 國(guó)房地產(chǎn)上市公司 TOP1 0 研究報(bào)告 中國(guó)房地產(chǎn) TOP10 研究組辦公室第 4 頁(yè) 地址： 北京市西城區(qū)西外大街 1 號(hào)西環(huán)廣場(chǎng) T3 八層 郵編： 100044電話(huà)： －59306900傳真： 01 0－59306960 2156.38 億元以上， 穩(wěn)居行業(yè)首位； 中國(guó)海外發(fā)展的總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到 1380.62 億元， 繼續(xù)領(lǐng)跑大陸在港上市房地產(chǎn)公司； 此外， 保利、 綠城、 華潤(rùn)置地、 恒大等企業(yè)的總資產(chǎn)規(guī)模均達(dá)到 1000 億元以上， 資產(chǎn)規(guī)模在 500 億到 1000 億的上市公司共有 10 家， 規(guī)模優(yōu)勢(shì)明顯。
（2） 大陸在港上市房地產(chǎn)公司營(yíng)業(yè)收入同比提高 51.33%， 領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)不斷擴(kuò)大 2008-2010 年滬深及大陸在港上市房地產(chǎn)公司平均營(yíng)業(yè)收入及其增長(zhǎng)率 單位： 億元12023.3029.6918.67103.7368.5552.5130.54%24.79.54%27.43%5.23%51.330802008年2009年2010年0%30%60%90%滬深上市 滬深上市增長(zhǎng)率大陸在港上市 大陸在港上市增長(zhǎng)率 在大量 2009 年銷(xiāo)售項(xiàng)目結(jié)轉(zhuǎn)和 2010 年良好銷(xiāo)售業(yè)績(jī)的帶動(dòng)下， 房地產(chǎn)上市公司的營(yíng)業(yè)收入實(shí)現(xiàn)了持續(xù)增長(zhǎng)， 全年滬深及大陸在港上市房地產(chǎn)公司營(yíng)業(yè)收入均值同比增長(zhǎng) 32.95%，達(dá)到 46.78 億元。 其中滬深上市房地產(chǎn)公司營(yíng)業(yè)收入均值為 29.69 億元， 同比增長(zhǎng) 27.43%，增速較上年提高2.7個(gè)百分點(diǎn)； 大陸在港上市房地產(chǎn)公司的營(yíng)業(yè)收入均值則高達(dá)103.73 億元，同比增長(zhǎng) 51.33%， 增幅較上年提高了 20 多個(gè)百分點(diǎn)。 大陸在港上市房地產(chǎn)公司平均收入規(guī)模是滬深上市房地產(chǎn)公司的 3 倍多， 增長(zhǎng)速度更是高出 17 個(gè)百分點(diǎn)， 雙方收入差距進(jìn)一步擴(kuò)大。
數(shù)量分布上， 滬深上市房地產(chǎn)公司中， 營(yíng)業(yè)收入超過(guò)了 50 億元的公司達(dá)到 15 家， 其營(yíng)業(yè)收入總和占總體規(guī)模的比重為 58.10%， 其中萬(wàn)科 2010 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 507.14 億元， 在所有房地產(chǎn)上市公司中居于首位； 大陸在港上市房地產(chǎn)公司中， 營(yíng)業(yè)收入在 100 億元以上的公司有 12 家， 占總體營(yíng)業(yè)收入比重達(dá) 72.03%， 而營(yíng)業(yè)收入在 50 億元以上的公司更是達(dá)到21 家， 其中恒大地產(chǎn)營(yíng)業(yè)收入達(dá) 458.01 億元， 同比增長(zhǎng)高達(dá) 700%， 名列大陸在港上市房地產(chǎn)公司之首。 201 1 中 國(guó)房地產(chǎn)上市公司 TOP1 0 研究報(bào)告 中國(guó)房地產(chǎn) TOP10 研究組辦公室第 5 頁(yè) 地址： 北京市西城區(qū)西外大街 1 號(hào)西環(huán)廣場(chǎng) T3 八層 郵編： 100044電話(huà)： －59306900傳真： 01 0－59306960 （3） 經(jīng)營(yíng)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)提升企業(yè)市場(chǎng)整合能力2010 年代表性房地產(chǎn)上市公司并購(gòu)案例數(shù)量 24402030萬(wàn)科首開(kāi)金地新湖中寶嘉凱城建業(yè)招商地產(chǎn) 華潤(rùn)置地華僑城北京城建單位： 個(gè) 規(guī)模的擴(kuò)大使房地產(chǎn)上市公司的市場(chǎng)整合能力也隨之提升。
2010 年中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)并購(gòu)案例發(fā)生近 90 起， 其中萬(wàn)科一年內(nèi)就收購(gòu)了 24 家公司， 平均每半個(gè)月就收購(gòu)一家； 金地在 2010 年也收購(gòu)了 13 家公司， 收購(gòu)金額達(dá)到 4.73 億元。 進(jìn)入 2011 年后并購(gòu)案例進(jìn)一步增多， 一季度房地產(chǎn)市場(chǎng)并購(gòu)案例就發(fā)生了 32 起， 并購(gòu)案例數(shù)與金額均創(chuàng)下單季度歷史新高，其中恒大地產(chǎn)、 萬(wàn)科、 富力、 合景泰富等房地產(chǎn)上市公司均通過(guò)并購(gòu)獲得優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目。 品牌房地產(chǎn)上市公司通過(guò)對(duì)中小房企的項(xiàng)目并購(gòu)或進(jìn)行企業(yè)整體收購(gòu)， 使自身規(guī)模得到擴(kuò)大， 規(guī)模的擴(kuò)大又進(jìn)一步增強(qiáng)了企業(yè)的市場(chǎng)整合能力， 促進(jìn)了行業(yè)集中度的持續(xù)提高。 房地產(chǎn)上市公司規(guī)模的擴(kuò)大， 也意味著企業(yè)區(qū)域擴(kuò)張能力的加強(qiáng)， 隨著調(diào)控深入、 限購(gòu)令遍及更多一、 二線(xiàn)城市， 房地產(chǎn)上市公司對(duì)三、 四線(xiàn)城市的拓展力度持續(xù)加強(qiáng)， 以挖掘更多有潛力的市場(chǎng)； 另一方面規(guī)模化也加快了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的多元化， 房地產(chǎn)上市公司依托資本與土地優(yōu)勢(shì)， 通過(guò)產(chǎn)品創(chuàng)新， 由單一產(chǎn)品開(kāi)發(fā)轉(zhuǎn)變?yōu)楦咧械蜋n產(chǎn)品同步開(kāi)發(fā)。 在市場(chǎng)波動(dòng)期，多元化、 多區(qū)域經(jīng)營(yíng)比單一經(jīng)營(yíng)模式更能分散經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)， 為房地產(chǎn)上市公司股東帶來(lái)穩(wěn)定回報(bào)。
2. 2 運(yùn)營(yíng)效率： 快速周轉(zhuǎn)策略見(jiàn)效， 存貨周轉(zhuǎn)率顯著提高201 1 中 國(guó)房地產(chǎn)上市公司 TOP1 0 研究報(bào)告 中國(guó)房地產(chǎn) TOP10 研究組辦公室第 6 頁(yè) 地址： 北京市西城區(qū)西外大街 1 號(hào)西環(huán)廣場(chǎng) T3 八層 郵編： 100044電話(huà)： －59306900傳真： 01 0－59306960 2008-2010 年滬深及大陸在港上市房地產(chǎn)公司運(yùn)營(yíng)效率指標(biāo) 0.230.290.310.300.420.480.370.270.190.470.410.320.00.20.40.62008年2009年2010年滬深上市總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率大陸在港上市總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率滬深上市存貨周轉(zhuǎn)率大陸在港上市存貨周轉(zhuǎn)率 宏觀(guān)調(diào)控背景下， 滬深及大陸在港上市房地產(chǎn)公司注重存貨的去化速度， 多數(shù)公司紛紛采取“快速開(kāi)發(fā)， 快速銷(xiāo)售” 的應(yīng)對(duì)策略。 2010 年， 滬深及大陸在港上市房地產(chǎn)公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均值為 0.29， 與上年持平； 而存貨周轉(zhuǎn)率均值則提高 6 個(gè)百分點(diǎn)， 達(dá)到 0.48。 其中大陸在港上市房地產(chǎn)公司的存貨周轉(zhuǎn)速度和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度較上年均有所提升， 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均值由上年的 0.23 提升至 0.27， 存貨周轉(zhuǎn)率均值達(dá)到 0.47， 較上年提高了 6 個(gè)百分點(diǎn)；滬深上市房地產(chǎn)公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均值有所下降， 由上年的 0.31 降為 0.30， 存貨周轉(zhuǎn)率均值上升了 6 個(gè)百分點(diǎn)， 達(dá)到 0.48。
大陸在港上市的房地產(chǎn)公司資產(chǎn)利用水平有所提高， 但因?yàn)橘Y產(chǎn)規(guī)模較大， 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率仍低于滬深上市房地產(chǎn)公司； 而較多滬深上市房地產(chǎn)公司正處于資產(chǎn)規(guī)模快速擴(kuò)張期， 雖然營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)步增長(zhǎng)， 但低于總資產(chǎn)的增長(zhǎng)速度， 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率略有下降。 2011 年以來(lái)， 限購(gòu)令遍及更多城市， 部分城市的住宅市場(chǎng)開(kāi)始趨冷， 房地產(chǎn)上市公司的存貨開(kāi)始攀升。 一季度， 滬深上市房地產(chǎn)公司的存貨均值由 2010 年末的 73.08 億元增長(zhǎng)到80.06 億元， 存貨周轉(zhuǎn)壓力加大。 在目前通脹形勢(shì)嚴(yán)峻、 加息壓力猶存、 市場(chǎng)需求被抑制的情況下， 企業(yè)往往通過(guò)兩種方式減少存貨、 加快資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率， 一是適度控制投資規(guī)模， 在拿地與新項(xiàng)目開(kāi)工建設(shè)方面更趨理性， 2011 年一季度， 全國(guó) 120 個(gè)城市共成交土地 4372 宗，環(huán)比減少 21%， 成交土地面積環(huán)比減少 31%， 企業(yè)的投資策略已較為謹(jǐn)慎； 此外， 部分公司主動(dòng)調(diào)整價(jià)格策略， 加快銷(xiāo)售進(jìn)度， 進(jìn)入 5 月份后， 碧桂園、 佳兆業(yè)均舉行了降價(jià)促銷(xiāo)活動(dòng)， 獲得了較好的效果。 房地產(chǎn)上市公司在未來(lái)的發(fā)展中， 需要處理好存貨與資產(chǎn)的關(guān)系，201 1 中 國(guó)房地產(chǎn)上市公司 TOP1 0 研究報(bào)告 中國(guó)房地產(chǎn) TOP10 研究組辦公室第 7 頁(yè) 地址： 北京市西城區(qū)西外大街 1 號(hào)西環(huán)廣場(chǎng) T3 八層 郵編： 100044電話(huà)： －59306900傳真： 01 0－59306960 制定合理的存貨消化策略， 保持良好的運(yùn)營(yíng)效率， 以更好地應(yīng)對(duì)宏觀(guān)調(diào)控升級(jí)的壓力。
2. 3 財(cái)務(wù)穩(wěn)健性： 經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流趨緊， 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上升 2008-2010 年滬深及大陸在港上市房地產(chǎn)公司每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額 -0.420.63-0.49-0.390.47-0.30-1-0.500.512008年2009年2010年單位： 元滬深上市每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額大陸在港上市每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額 2010 年， 在銷(xiāo)售良好的態(tài)勢(shì)下， 滬深及大陸在港上市房地產(chǎn)公司加快了擴(kuò)張步伐， 資金流出額度較大， 同時(shí)融資渠道卻明顯收緊， 使其現(xiàn)金流狀況趨緊。 在經(jīng)歷 2009 年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為正值的一年后， 滬深及大陸在港上市房地產(chǎn)公司的每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額均值都由正轉(zhuǎn)負(fù)， 分別下降到-0.49 元和-0.30 元， 其中滬深上市房地產(chǎn)公司的每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流狀況已低于2008 年經(jīng)濟(jì)低谷時(shí)期的水平， 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)陡升。201 1 中 國(guó)房地產(chǎn)上市公司 TOP1 0 研究報(bào)告 中國(guó)房地產(chǎn) TOP10 研究組辦公室第 8 頁(yè) 地址： 北京市西城區(qū)西外大街 1 號(hào)西環(huán)廣場(chǎng) T3 八層 郵編： 100044電話(huà)： －59306900傳真： 01 0－59306960 2008-2011 年 1 季度滬深上市房地產(chǎn)公司每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額 -1.00-0.500.000.501.002008 年Q12008 年Q22008 年Q32008 年Q42009 年Q12009 年Q22009 年Q32009 年Q42010 年Q12010 年Q22010 年Q32010 年Q42011年Q1單位： 元滬深上市每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額 從 2008 年到 2011 年滬深上市房地產(chǎn)公司每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的季度數(shù)據(jù)來(lái)看， 2008 年受?chē)?guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的影響， 房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷， 滬深上市房地產(chǎn)公司銷(xiāo)售業(yè)績(jī)下降， 全年各季每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額均為負(fù)值。 2009 年， 隨著市場(chǎng)的回暖， 滬深上市房地產(chǎn)公司的經(jīng)營(yíng)狀況轉(zhuǎn)好， 每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流由負(fù)轉(zhuǎn)正， 該年四季度更是達(dá)到 0.63 元， 為三年來(lái)的最高值。 2010年， 滬深上市房地產(chǎn)公司加大開(kāi)發(fā)力度， 新開(kāi)工面積和土地購(gòu)置規(guī)模增加， 現(xiàn)金...
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